通过Google，得知是靠物价来传导，但是具体过程还是有点不解

如果可以自由兑换，并不需要通过物价。

现有有两个国家货币是A和B，0年汇率1A可兑换2B，记作1A=2B，A所在国利率若为5%，B所在国利率若为10%，并作如下假设：

a.存贷利率相等且不变

b.货币可完全自由兑换

c.利率为无风险利率，且不受任何其他因素影响

则可通过下述步骤套利：

1、借入A，假设1000单位A

2、兑换为B，得到2000B

3、B存入1年得到2200B

4、兑换为A，得到1100A

5、归还1050A，净得50A。

由上可以看到，如果利率和汇率不变，则存在无风险套利手法。而根据“免费午餐不存在”这一基本法则，可以看到两者间如果存在利差，则A需求较B为少，则会从实际中促进A、B两者1年后汇率发生改变，如果市场是完全高效的，则到到期日，A、B的汇率变为1050A=2200B，即刚好无风险套利所得为0。此处假设利率已经锁定，在实际中，活期利率和汇率会同时受到影响而改变，最后趋向于一个平衡状态。凡是处于不平衡状态的利率/汇率都在理论上存在套利机会，但并非无风险，因为假设c实际上不成立。

天朝的情况需要通过物价，因为假设b不成立，此种情况下无法通过利差来平衡物价，需要引入购买力的概念。“购买力平价比”代表的是这两种货币潜在的汇率预期。我们假设市场上仅有一种商品C且两者都能生产，汇率依然是1A=2B不变，并作如下假设：

d.假设商品可以自由流通

e.两地以当地货币计价的商品C价格相等，为1A或1B，且两者消耗的资源也相等。

f.两者都可以生产超过两者总需求之和的C，且C的标价不变

g.货币总量不变

则我们发现在A所在国，产品C的价格是1A，若出口到B所在国标价是2B，但当地生产只需要1B，因此根据替代原理，A生产的C销量是0，而反向从B所在国进口C，标价仅需0.5A。此时相当于B在补贴A，A所在国的消费者获得了更好的价格，而B的资源被相对低估了。从而在原理上，两者的资源应当是同等价值的。那么A所在国将必须大量用A兑换B来购买C，使得A相对B贬值，最后两者趋向于相等。

而目前，为了获得资金，我朝即B，将上述的修正机制短路，通过不断购买A货币债券将A返回到A所在国，并在固定汇率下发行B使A可以兑换B购买商品C，其结果就是B获得了大量A债券资产和B现金，A获得了商品C，但大量负债。

汇率和利率应该大致上服从“利率平价”规则。利率平价的意思是说，你的1块钱人民币存一年获得的收益，应该和这1块钱人民币兑换成美元、在美国存一年、再换回人民币以后获得的收益一样多。

这里面一共有四个变量，分别是：

1、r人民币，人民币的一年期利率，这是人民币存款的收益

2、E当期，美元的当期汇率，这是你当前兑换美元的价格

3、r美元，美元的一年期利率，这是你兑换成美元以后，一年时间中能够获得的利息

4、E一年以后，美元（在一年以后）的汇率，这是你一年以后换回人民币的价格。

(1+r人民币）=1/E当期*(1+r美元）*E一年以后

这就是两种利率、两期汇率相互之间的关系。

你说的和物价的关系可能是指“购买力平价”，那是决定汇率的另一种机制，和利率关系不大。

和

@沈一冰

回答的其实是一个意思。

@沈一冰

的回答十分通俗，但是在“利率平价”(Interest Rate Parity)这个理论中混淆了“即期汇率”(Spot Exchange Rate)和“远期汇率”(Forward Exchange Rate)，还有错误运用了“套利”的概念。

问题出在“到到期日，A、B的汇率变为1050A=2200B”这句上面。要形成“套利”，一个很重要的条件是资产在同一时间存在两个价格，或者已知未来价格按照无风险利率折现后与当前价格不符。一年之后的即期汇率 (Spot Exchange Rate) 既不发生在现在，其一年之后的价值也未知。因此，即使一年后即期汇率不变，或者升高，或者降低，都不能说明存在套利的机会。所以，使用当前的即期汇率和一年之后的即期汇率是不能实现套利的。

不过，使用当前的即期汇率，和当前的一年期远期汇率是可以实现套利（或者证明市场中无套利）的。一年期的远期汇率是一个已知未来价格的资产。因此，假设一年期远期汇率为1A=2B，我们可以把一楼的五个步骤改为

1、借入A，假设1000单位A

2、兑换为B，得到2000B

3、B存入1年得到2200B

4、买入远期外汇，即一年之后用2200B买入1100A。
5、一年之后归还1050A，净得50A。

这个才是真正的无风险交易。反之，如果当前的一年期远期汇率为2200B=1050A，那么市场中就无套利机会。这是利率平价理论的其中一种形式：Covered Interest Rate Parity (求中文翻译)。

如果一定要在即期汇率上面做文章，那我们可以说“到到期日，A、B的即期汇率的期望值变为1050A=2200B”。这是利率平价理论的其中另一种形式：Uncovered Interest Rate Parity。

另外，“利率锁定”这个条件无需假设。一年期利率是在存款当日就已经确定下来的，在接下来的一年内不会改变，并不是随机的。

除此之外，关于“购买力平价”（PPP）的解答罗璞和沈一冰讲的已经很清楚了。当然实证研究经常得出“购买力平价不成立”的结论，因为市场摩擦（贸易壁垒，运输成本等等）和部分商品的不可交易性。

首先解释利率和汇率的关系可以通过至少三种理论：

  1. 资本流通角度，也是平时大家常用的角度，即，资本会流向利率较高的国家，推动该国货币升值
  2. 利率平价理论（interest rate parity）
  3. 国际费雪效应（international Fisher effect）

几个高赞回答主要解释的是interest rate parity ，也就是利率平价理论，利率平价理论是根据无套利原则推导的，不通过物价传导。如果假设，远期利率是对未来即期利率的无偏估计的话，利率平价理论和国际费雪效应可以得到相同的结果。

不管是IRP还是IFE，都需要满足货币自由兑换的条件。

假设购买力平价理论成立，也就是说同一个商品，当用同一种货币计价的时候，价格相等。

举个例子：

一个苹果在中国价值6￥（V中），在美国价值1$（V美），现在的汇率是1$换6￥，我们把这个汇率叫做美元汇率（S美），1￥可以换1/6$,这个汇率叫做人民币汇率（S中）

那么就有这样一个关系：V中=V美 × S美，左边是以人民币计价的苹果价值=右边以美元计价的苹果价值 × 美元汇率，那么 S美=\\frac{V中}{V美}

假设以人民币计价的苹果价格上涨10%，也就是说苹果在中国价值6.6￥，假如美国的通货膨胀保持不变，那么在美国一个苹果的价值还是1$, 这个时候如果购买力平价理论依然成立，那么根据关系则有：V中=V美 × S美 也就是 6.6=1 × 6.6，即美元汇率涨到了1$换6.6￥, 那相应地，人民币汇率就跌到了1￥换1/6.6$。

如果苹果价格在中国上涨P，以美元计价上涨Q，那么就有

V中 × （1+P）=V美 × （1+ Q）× F美

所以，F美=\\frac{V中\ imes（1+P）}{V美\ imes（1+Q）}

也就是 F美=\\frac{S美\ imes（1+P）}{1+Q}

可得，\\frac{F美}{S美}=\\frac{1+P}{1+Q}

如果中国通胀高于美国，即P>Q，那么美元汇率会上升，美元会升值。

换句话说通货膨胀高的国家汇率会下降，货币会贬值。

以上是假设没有外汇管制，货币自由兑换，并且没有其他交易成本。

但是实际中我们发现，同一种商品换成相同货币计量后价格并不相同，比如iPhone。

那么我们再引入相对购买力平价，即如果考虑运输和关税等交易成本，即使同种商品用同一种货币计量的价格不同，但是使用同一种货币计量后价格的变化，应该相同。

举个例子：原本一个苹果在中国价值7￥，在美国价值1$，美元汇率是1美元换6人民币，也就是说苹果在美国卖6￥，这里可以简化认为，将美国苹果卖到中国的成本为1￥（记为C）

假如预期中国通胀为10%，预期美国通胀为20%，那么在中国苹果涨到7.7元，同时将苹果卖到中国的成本也应该涨到1.1￥，苹果在美国价格涨到1.2$，根据相对购买力平价理论，在美国将以美元计价的苹果换算成以人民币计价后也应该上涨10%，也就是6.6元，所以按照相对价格平价理论，美元汇率应该变成1$换5.5￥，即美元汇率下跌0.0833

所以，即使在关税和运输成本存在的情况下，我们依然可以可以得到，

V中=V美 × S美 + C \\Rightarrow S美=\\frac{V中-C}{V美}

V中 × （1+P）=V美 × （1+ Q）× F美 + C × （1+P） \\Rightarrow

\\frac{V中 - C}{V美}=\\frac{F美×（1+Q）}{1+P}

\\Rightarrow \\frac{F美}{S美}=\\frac{1+P}{1+Q}

所以上述公式依然成立，将上述结论变形

\\frac{F美}{S美}=\\frac{1+P}{1+Q} \\Rightarrow

\\frac{F美-S美}{S美}=\\frac{1+P}{1+Q}-1=\\frac{P-Q}{1+Q}

当Q比较小的时候（比如2%左右）上面的结果可以近似为 P-Q

即预期通货膨胀的差等于，预期汇率的变化

换句话说，两国预期通胀的差等于预期汇率的差，通胀较高的国家汇率会下降，即通胀较高的国家货币会贬值，对应我们例子里面的中美通胀差是-10%，所以美元贬值10%

这里表示的是国内外通胀差和外币汇率的关系

按照上述结论，国内外通胀差和外币汇率的关系应该是这样一条直线，但是实际上我们看到的关系是这样的

也就是说我们发现，通胀和汇率的关系并不是一条直线，原因是汇率的变化不只取决于通胀。

根据费雪公式：1+名义利率=（1+实际利率）× （1+通胀）

由于实际利率一般比较稳定，名义利率的变化等于预期通胀的变化

举例：美国名义利率3%，通胀1%，中国名义利率5%，假设投资中美两国实际购买力的变化一样，也就是两国实际利率相等。

投资美国购买力的实际变化是 \\frac{1.03}{1.01} , 要想使得投资中国的实际回报和美国一样，则中国的预期通胀应该是1.05? \\frac{1.03}{1.01} - 1=1.03

所以就有， \\frac{1+i中}{1+P}=\\frac{1+i美}{1+Q} \\Rightarrow \\frac{1+i中}{1+i美}=\\frac{1+P}{1+Q} 左右两边同时减 1

可以得到 \\frac{1+i中-1-i美}{1+i美}=\\frac{1+P-1-Q}{1+Q} \\Rightarrow \\frac{i中-i美}{1+i美}=\\frac{P-Q}{1+Q} ，

所以，利率高的国家，预期通胀高，两国的相对名义利差=相对通胀差，

由于上面讲到 \\frac{F美 - S美}{S美}=\\frac{P-Q}{1+Q} ,

这个叫国际费雪效应，所以有

\\frac{i中-i美}{1+i美}=\\frac{F美-S美}{S美} ，所以如果中国利率大于美国利率，则美国远期汇率会大于当期汇率，所以美元会升值，人民币会贬值。

以上就是根据购买力平价理论和费雪效应得出的利率和汇率之间的关系，也叫国际费雪效应

由于购买力平价理论的前提条件是货币自由兑换，但实际中并不完全能满足

费雪效应的条件是假设实际利率不变，名义利率包含了对通货膨胀的预期，但是实际利率并不是稳定不变的。

由于IFE只解释了物价传导的路径，也就是通胀和利率对汇率的影响，实际上即使是货币自由兑换的前提下汇率的影响因素至少包括：

利率，通胀，资本管控，国际间居民的相对收入水平，以及市场利率预期

所以，国际费雪效应经常失效。

另外，根据国际费雪效应，如果美国利率上升，国内利率不变，美元会贬值，人民币会升值

但是这一结论与从资本流入角度的结论相悖

从资本流通的角度，利率高的国家，吸引资本净流入，导致货币升值，同时央行干预外汇的手段也包括提高利率以吸引资本来稳定汇率。

关于资本流通角度的解释，我单独更新了一篇文章，欢迎移步阅读。

虽然人民币有贬值压力，但降低政策利率和稳定汇率并不冲突。

? 资本流动取决于多个因素的共同作用，利差只是其中一个，更重要的因素还有汇率预期和国内经济基本面。

? 汇率形成机制选择至关重要，选择对了是资本流动稳定器，否则是放大器。尽可能地不要为了维护汇率而干预外汇市场，对逆周期因子的使用要谨慎，以防市场产生单边预期。

? 经济基本面对稳定资本流动和人民币汇率至关重要。当前环境下，降息虽然会扩大利差，但能够强化企业、居民和政府的资产负债表，提升信贷需求，提升经济景气程度，这对人民币汇率会形成更坚实的支撑。

——张斌 中国金融四十人论坛（CF40）资深研究员，中国社会科学院世界经济与政冶研究所副所长、研究员”

文 | 张斌

近期货币市场和外汇市场上出现两个重要现象。一个是市场化程度较高的短期利率DR007持续显著低于央行短期政策利率OMO（公开市场操作利率），这个现象在今年3月份以后开始显现，中间虽有波折但两个利率的偏离呈放大趋势。

另一个是人民币对美元贬值，这个现象自今年4月份开始出现，8月中旬以后有放大迹象；与之相关的现象是8月末外汇市场开盘的人民币汇率中间价显著高于上个交易日的收盘价，市场猜测可能是央行再次使用逆周期因子（央行2020年曾表态淡出逆周期因子）。

市场化程度较高的货币市场利率低于公开市场操作利率，是因为在给定的货币供给下，信贷需求不足，市场化程度较高的货币市场利率随之下降，而政策利率没有随之下降。这个现象也触发了市场上的套利行为，货币市场的短端利率大幅下降，但长端利率受政策利率影响降幅更大，长短期利差刺激了套利。

人民币对美元贬值，有美元持续升值的原因，也有市场对人民币需求偏弱的原因。美元指数近期持续升值。在参考一篮子货币的人民币汇率形成机制下，即便是在外汇市场供求不变情况下，美元升值也会带动人民币贬值。人民币汇率分别在4-5月和8月有两波明显的贬值，然而人民币贬值的节奏与美元升值节奏并不完全一致，对人民币需求走弱也是贬值的原因。

市场利率走弱与人民币贬值看似对货币当局形成了两难选择。如果参考经济基本面和信贷供求的现实情况，货币当局应该降低政策利率。政策利率不仅要跟上市场利率的降低幅度，最好是能引领市场利率下降。这样做中美利差会进一步放大，由此引发市场对进一步人民币贬值压力，以及降低政策利率和稳定汇率冲突的担心。

事实上，上述担心并不成立。国内诸多对短期资本流动研究的文章发现，我国资本流动对利率和利差并不敏感，有时候利率变化甚至与资本流动的预期方向相反。我们在即将发表的《中国特色的资本流动》文章中，分析了中国资本流动背后的交易主体和交易动机，主要有下面几个发现：

1、我国资本流动的主体是企业，尤其是有外贸、外资背景的企业；在当前管道式开放的资本项目管理政策下，金融机构和家庭部门对资本流动的影响居于次要地位。有真实贸易和外资背景的企业在做本币或外币的币种选择时，要考虑的因素非常多，利差只是其中一个，还有其他更重要的因素，比如汇率预期和国内经济基本面。

2、汇率形成机制选择至关重要，选择对了是资本流动稳定器，否则是放大器。过去中国短期资本流动大进大出，排在首位的原因是市场供求不能充分反映到汇率变化上来，持续的单边升值或者贬值预期驱动短期资本大幅净流出或者大幅净流入。人民币实施更有弹性的汇率制度以来，我国短期资本流动相对平稳。这个历史经验的政策启示是，尽可能地不要为了维护汇率而干预外汇市场，对逆周期因子的使用要谨慎，以防市场产生单边预期，从而出现更大的短期资本流动压力。

3、经济基本面对稳定资本流动和人民币汇率至关重要。中国的资本流动与PMI（采购经理人指数）高度相关，相关系数高于利差和美元指数。这背后的原因在于，国内经济景气程度越高，企业对人民币的需求越高，对人民币的支撑也就越强。这个发现的政策启示是，无论降低利率还是财政扩张，如果能显著提高中国经济景气程度，对人民币汇率都会起到支撑作用。当前环境下，降息虽然会扩大利差，但能够强化企业、居民和政府的资产负债表，提升信贷需求，提升经济景气程度，这对人民币汇率会形成更坚实的支撑。